经过今年上半年的市场洗礼，私募证券基金行业会有什么变化？
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7月12日，恒泰证券私人财富部门发布《中国证券私募管理人报告2022》，对私募证券基金行业上半年面对错综复杂环境下的表现进行了系统深入分析，对私募证券基金行业的发展趋势进行了展望。现节选报告部分内容，供鉴赏参考。
内容来源：恒泰证券《中国证券私募管理人报告2022》
今年上半年，在国内外突发因素冲击下，资本市场大幅回撤，是资管新规全面落地以来，整个资产管理行业和财富管理行业遇到的第一次正面冲击。
对于私募基金管理人，过往若干年里投资业绩和管理规模互相促进的正反馈机制被打破。净值回撤对老产品的持有体验造成冲击，导致私募证券基金的新增募资规模急剧下滑。
对于投资者，持续几年的结构性行情，也对许多人的投资理念和行为产生了影响。片面追逐超额收益，对客观的市场环境避而不谈，是许多非理性投资行为产生的根源。
如果观察期足够长，不难发现私募证券基金的业绩总是此一时彼一时，私募基金管理人在坊间的口碑也随着短期业绩表现而反复横跳。
站在财富管理的角度，问题也许更容易想明白：拉长周期看，没有拿一个单一管理人，乃至单一策略可以平稳度过每一轮周期，唯有在财富管理这一端，引导投资者坚守资产配置理念。
对于私募证券基金行业的发展趋势，在管理人方面，报告认为有以下趋势：（1）头部竞争格局变化，行业集中度趋势放缓；（2）平台化帮助扩展管理边界，专业化、机构化助力私募长跑。
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存续管理规模先升后降，受市场波动影响规模增速放缓
得益于2021年A股结构性行情以及股票量化产品的迅速发展，2021年证券私募行业迎来了管理规模和产品数量的双升。截至2021年11月底，国内证券私募基金管理规模首次突破6万亿元。
进入2022年，国内疫情反复，经济增长动能趋势放缓，叠加海外美联储进入加息周期和俄乌地缘政治风险等因素都对国内市场形成了一定扰动。A股市场震荡下行，产品净值出现不同程度的回撤和投资者避险情绪的升温。截至2022年5月底，私募证券基金管理规模为5.79万亿元，规模增长速度有所放缓。年内私募证券基金管理规模出现回落，主要由业绩下跌导致，同时伴随着资金的净流出。
行情回落基金亏损，产品发现遭遇寒潮
2022年以来，A股市场震荡回调，对投资者的风险偏好产生明显影响。今年前5个月私募证券基金发行规模仅1043.88亿元，与去年同期相比发生规模骤降，尤其自2月以来持续维持在发行低位，出现了明显的发行寒潮。
同时，权益市场的表现欠佳，令市场对债券类私募产品的关注热度提升，以及考虑到单策略产品与当前市场行情的适应度有限，多策略产品的配置需求随之升温。
净值难逃大幅回撤，百亿私募应对方式分化
2022年以来股票市场超预期下跌，很多私募基金管理人陷入产品净值接连回撤的危机之中，市场的急速降温令百亿私募基金管理人也未能幸免。
业绩表现欠佳，安抚投资者、应对赎回、公开道歉与反思成为了不少私募基金管理人的必修课之一。面对这场回撤危机，私募基金管理人的应对方式也出现分化。有一些选择调降产品的止损线，也有部分私募基金管理人选择减免管理费或逆势自购。
百亿私募新陈代谢，头部私募管理规模缩水
在居民财富配置需求日益增长以及近年权益市场结构性行情助推资金入场等因素的推动下，私募证券基金行业正驶入发展的“快车道”。头部私募基金管理人的力量也迅速壮大。截至2021年11月，私募证券基金行业正式进入百家百亿私募基金管理人的“双百时代”。
进入2022年，受A股市场宽幅波动、产品净值回撤导致认购热情和持有信心下降，量化投资热度降温等因素影响，私募证券基金行业头部格局亦在发生变化。年度百亿级私募基金管理人数量下滑，在一些管理人掉出“百亿梯队”的同时，也有部分管理人在“逆势增长“，跻身百亿私募阵营。截至2022年5月底，国内私募证券基金行业共有108家机构资产管理规模超百亿。
“公奔私”浪潮再起，平台型私募持续涌现
自2021年下半年以来，“公奔私“浪潮再起，并呈现加速化的态势。据Wind数据显示，今年以来共123位公募基金经理离任，离职人数创近年新高，包括兴全基金董承非、宝盈基金肖肖、华安基金崔莹、易方达基金林森在内的多位知名基金经理离职后，都先后转投私募基金。
与以往有所不同的是，平台型私募机构成为此轮“奔私潮”大多数基金经理的选择。与传统单一基金经理制的私募基金运作模式相比，平台型私募机构的投资风险更加多元化、产品对单一经理的依赖度更低，策略容量相对更高。由于任何一种投资策略都会有其表现的顺境与逆境，多策略、多投资经理的私募基金管理人可能会更好地熨平市场周期变换对公司业绩表现与未来发展的影响。
此外，近年来私募行业呈现资源禀赋向头部管理人倾斜的特点，平台化运作的私募机构所汇集的资源禀赋较“单打独斗”的单核基金经理运作模式来说，优势更加明显，能够更好地整合资源、形成合力。以高毅、景林等为代表的平台型私募，其投研人员的数量及质量亦不逊于国内大型公募机构，为其长期业绩的持续性与稳定性奠定了坚定的投研基础。目前，平台型运作模式正在被越来越多私募机构认可和采纳，也成为了众多知名公募基金经理“奔私”后的优选。
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一、2021年以来主要策略的回顾与反思
主观多头：业绩分化或将推动行业格局变化
2021年以来的权益市场表现始终呈现极致分化态势，当某类板块持续强势之后，往往面临市场风格的调整与切换。
低估值板块在2022年初的下跌行情下呈现较强的防御性。市场风格极致分化的同时，也在不断切换，为主观多头管理人带来巨大的挑战。
老牌私募更看重估值与公司基本面，在2021年的分化行情中普遍表现不佳，深度价值风格管理人在2022年的回撤控制较好，而更多以消费、医药、科技为配置主线的管理人，自2020年初抱团股瓦解后，最大回撤仍在扩大。于此同时，市场涌现出不少业绩亮眼的新生代私募，这些管理人往往呈现出更看重行业景气度、交易能力较强的特征。
在房住不炒的背景下，居民财富向资本市场迁移。2021年业绩平淡的老牌私募在强品牌效应的带动下，规模仍然持续攀升。新生代管理人更是在净值增长与募集资金的双重作用下，实现规模较快速跃升。在经历2022年的市场大跌后，情况或许会有所变化。2021年以来的业绩分化已经悄然刷新了管理人的长期业绩曲线，面对难于回补的最大回撤，既有口碑的正面意义逐渐式微，市场将会更聚焦于环境适应能力强、投资策略持续进化的管理人。
相应地，对于前两年参与主观多头私募产品配置、目前账面亏损的投资者，持有或是赎回不应过多关注当前净值，需要对管理人投资风格、投资应对及市场观点进行客观分析。投资者容易因为担心浮亏变成实亏而不愿意止损，同时也倾向于在回本后迅速卖出。市场大幅波动，管理人业绩分化的环境下，更需要克制情绪扰动，围绕投资策略本身进行决策。
股票量化：规模扩张趋势放缓，行业发展进入深水区
量化私募管理规模在2021年迈向“万亿”时代后，受2021年9月以来的指数回调以及超额收益回撤的影响，市场情绪回落，行业规模在2022年出现下滑。
规模缩减一部分由量化多头类产品净值回调导致，令一方面，超额回撤叠加基差收敛，投资者从2021年底陆续赎回市场中性策略产品，快速扩张后即刻遭遇市场回调与管理人表现不佳，火热的量化私募热潮阶段性告一段路。
管理期货：市场关注度提升，规模发展仍有空间
CTA策略与股票策略呈现低相关性，在资产组合中具备较高的配置价值。在今年以来股票市场全面下跌的环境下，CTA再次展现低相关性的作用。截至2022年6月17日，CTA策略的今年累计收益14.05%位居各私募策略指数榜首，又一次以“危机alpha”进入大众视野。
但对投资者来说，配置CTA策略产品的门槛并不低。配置难度主要体现在两个方面：一方面，CTA策略的子策略种类复杂，根据投资方式包含主观CTA策略与量化CTA策略；根据投资逻辑包含趋势跟踪策略、统计套利策略、基本面策略；根据交易频率分为低频、中频和高频。不同子策略呈现不同的周期特性，由此不同策略类型与组合风格的管理人也呈现出明显的业绩分化。
投资者在配置产品时，建议关注混合策略型管理人，或是通过CTA的组合基金参与。另一方面，CTA策略也呈现一定的波动，由于投资者对商品市场及策略逻辑并不熟悉，当产品出现波动回撤时，投资者往往选择止损离场，尤其在权益市场表现较好的时候。CTA策略一年的收益往往集中在几个月的时间内获得，因波动而提前退出的投资者很难最终享受到低相关带来的“危机alpha”时刻。所以CTA策略更适合在资产组合中作为分散配置工具，提供多重收益来源的同时，降低整体组合的波动。
CTA策略此前被看作“小众策略”，2020年以来多次收到市场关注。在居民财富迁徙的大环境下，CTA策略规模也在不断提升。CTA管理人中已有三家晋升百亿私募。随着投资者对策略认知越来越深入，CTA策略仍有较大市场空间。
复合策略：多资产、多策略优势凸显
CTA策略的关注度提升同时也推动了复合策略产品线的发展。期货市场是保证金交易，正常杠杆水平下，产品实际使用的保证金占产品整体规模的比例很低，闲置资产多用于现金管理或是其他稳健型策略配置。
近年来，市场上涌现出不少CTA+权益的复合策略产品，其中CTA包括主观期货与量化期货策略，权益策略也包括主观多头与量化多头策略。
对于投资者，CTA+权益的复合策略在一支产品中实现了权益与期货策略的分散配置，提升了资金使用效率。对于管理人、复合策略为策略线延伸提供了土壤，CTA管理人可以通过复合策略产品发展股票策略，股票策略管理人同样可以通过复合策略尝试布局CTA策略线。
投资者在复合策略产品的配置中需要注意几点事项：第一，了解产品中具体的子策略类型与配置比例，重点关注管理人的优势策略；第二，低相关性并不等同于负相关性，CTA与股票策略可能会发生同时下跌的情况，但并无内在关联，拉长周期两者的相关性较低；第三，复合策略产品不宜直接与单一策略产品对比，复合策略表现会在阶段内弱于强势策略的表现，强于弱势策略的表现。
二、私募证券投资策略发展趋势预估
中基协数据显示，截至2020年底，中国私募证券基金策略规模占比中，股票策略占据相对主流地位，比例78.33%，其次为，债券策略、多策略、FOF/MOM、市场中性策略、宏观对冲策略、管理期货策略、事件驱动策略、套利策略、其他策略，比例均不超过5%。对比海外，策略规模分布更加均衡，占比前二的策略为宏观策略与股票策略，比例分别为28.83%与28.43%，第三为多策略，占比13.34%。
衍生品市场规模较小以及复杂金融工具较少，是股票策略占据主流地位的主要原因。随着资本市场在经济体中扮演的角色愈加重要，这一趋势预计短期内很难发生变化。私募证券基金行业规模整体提升的过程中，股票策略仍然是最吸金的产品类型。股票策略内部，量化多头策略在近两年快速发展，占比有明显提升。在市场风格切换的过程中，主观与量化的规模占比预计也将呈现阶段性此消彼长的状态。
近年来，海内外市场环境日渐复杂，资产轮动加速，各类策略都呈现出波动加剧和周期性特征。通过构建多资产、多策略的投资组合能够一定程度上规避单一策略波动较大的问题，扩宽多元化收益来源，多策略、组合基金以及宏观策略有望进一步提升规模。
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一、私募管理人
头部竞争格局变化，行业集中度趋势放缓
随着行业不断发展壮大，私募证券基金进入了更加规范、专业的发展阶段，行业洗牌现象也在持续。
2022年以来，A股各大宽基指数遭遇重挫，大宗商品则一枝独秀。行情的切换为超额获取带来一定挑战，权益类产品表现较为惨淡，而CTA策略的“危机alpha”作用凸显。截止4月底，在各私募策略中，年内仅管理期货策略与债券策略收益为正。市场的大幅波动也成为了私募机构的“试金石”。
年内大部分私募产品净值下跌，业绩的持续回撤为投资者的信心带来打击，客户大量赎回导致很多私募机构管理规模萎缩，这一现象在百亿私募中更为明显。在2022年前五个月的时间里，已有10家私募基金管理人从百亿梯队掉队。
未来私募证券基金行业的头部效应将如何演变？对比市场成熟度更高的美国对冲基金行业来看，其行业集中度较我国更低，前100家私募占比不足30%。
回到国内，虽然头部效应现阶段仍会存在，但随着市场周期性变化，管理人自身策略与规模的匹配度、核心团队稳定性等因素持续对私募行业头部机构竞争格局产生影响，行业集中度趋势或将放缓，新锐私募的涌现也值得期待。
平台化帮助扩展管理边界，专业化、机构化助力私募长跑
2004年，中国阳光私募正式启航。证券私募基金行业发展至今，经历过市场的大起大落、行业的数次洗牌，一批老牌私募成功穿越周期，稳扎稳打跻身行业头部梯队；一些跃跃欲试的新生一代，在资管时代浪潮里展现自己的蓬勃朝气；还有一些私募曾经风光无限，但最终在市场的起落中，逐渐变得泯然众人。
私募证券基金行业的蛋糕不断做大，一方面头部机构竞争格局还在持续，另一方面行业也变得更加百花齐放，想要在行业竞争中保持长青就意味着管理人要不断进行再适应。
相比从无到有创办一家私募，平台型私募在近两年持续收获市场关注。平台型私募呈现出多基金经理、多策略和多产品的特征，优势在于基金经理们可以专注于各自的深度研究，无需在公司管理方面分散精力，在个体独立决策的同时，还能发挥协同和互补作用。吸纳自带流量的明星基金经理对于管理规模的增长能够带来较大帮助。海外众多一流私募对冲基金均采用平台化模式运作，其稳定性和长跑实力不言而喻。参照海外资管的发展路径，平台型模式或将越来越被国内私募认可和采纳。
随着市场风格切换愈发频繁，高质量且稳定的超额更难获取，要想在行业竞争中保持长青，更需要管理人具备多元化收益的能力、良好的风控能力以及在市场超预期波动时与投资者保持高效连贯沟通的能力。在日益激烈的市场竞争环境下，投研专业化的程度持续加深，公司治理能力的不断提升、做好运作机制层面的长期布局，持续朝着更加专业化、机构化的方向迈进，才更有可能在行业中稳进行远。
二、财富管理
投资端：抱团现象趋缓，选品与发行节奏呈现差异化
近年居民财富结构调整，资产从房地产及非标固收等产品向资本市场净值化产品迁移，财富管理规模实现快速提示，各财富管理机构把握时代机遇，快速攻城略地。
行业规模大爆发的过程中，财富管理机构对明星管理人更为青睐，一方面，明星管理人能够帮助财富机构“引流”，大量投资者在初次参与净值化产品配置时，对明星管理人的熟悉度更高，另一方面，与同业趋同能够一定程度降低选品的难度以及后续维护压力。这在结果上呈现出财富管理机构对明星管理人的抱团，私募证券基金行业的规模不断向头部管理人集中。据业内估计，截至2021年6月末，86家百亿私募的管理规模占全行业规模比例超过50%。
这一现象在市场大跌后有所变化，行业占比规模较高的头部管理人在2021年以来的分化行情中普遍表现较为平淡，多数投资者面临账户亏损的情况。客户的投资体验不佳，给财富管理机构带来不小的维护压力。
增量资金放缓，行业整体规模下降的此刻，头部管理人不再是最佳选择，可以观察到今年以来各家机构的选品与发行节奏均呈现差异化，上线产品更多结合策略与市场环境的适配性以及产品保有量结构。管理人方面，环境适应能力较强的新生代私募陆续得到机构关注，管理人调研也相应地对处于成长期的私募加大覆盖力度。
服务端：顾问服务是开启财富管理下半场的钥匙
财富管理逐渐走入新环境，服务端的问题，无法靠投资端来解决。投资者期望在市场中挑选出超额收益最高的产品，不同管理人被反复对比筛选，客户对私募基金周度净值波动越来越敏感。然而，市场的beta总是被众人有意无意地忽视，2022年初以来，权益市场指数不断下探的过程中，金融产品发行量也随之将至冰点，低位恐慌赎回的投资者并不少见。面对一个高波动市场，财富管理机构可做的事情还有很多。
财富管理业务并不等同于产品销售，好产品仅解决投资端的问题，而产品本身的业绩并不意味着投资者的实际收益。立足客户投资体验与账户组合配置的全流程顾问服务财富管理业务的核心，产品销售仅仅是连接金融市场与社会财富的途径之一。如果说财富管理业务的上半场是加速转型，“向市场要规模”，那么下半场将是如何“向规模要体验“。而完整的体验不仅仅来自于投资端，顾问服务能力的提升才是走出当前的困境循环的关键。
财富科技是私募领域的财富管理技术服务商，核心成员曾供职于证监系统、证券公司、私募机构、科技企业，具有多年的私募技术服务经验。
