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主题分类：FOF与投顾。发布时间：2020-10-09。本站持续跟踪中基协与证监会最新动态，相关更新以发布日期较新的文章为准。
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9月24日下午，一份《恒大集团关于恳请支持重大资产重组项目的情况报告》迅速在朋友圈刷屏。恒大集团在报告中恳请广东省人民政府协助推进恒大地产借壳深深房的重大资产重组。
2016年，恒大集团为解决高负债高杠杆的舆论压力，拓宽内地A股融资渠道，借助深圳市迫切想引进世界五百强的机遇，与深圳老牌地产国企深深房进行资产重组；同时借助借壳深深房回归A股的故事，于2017年引进了1300亿元战略投资，替换掉1160亿元备受诟病的永续债，达到了降负债降杠杆的目的。
眼瞅着4年快过去了，重组深深房分拆恒大地产在A股上市的目标仍未达成。而战略投资即将于2021年1月31日对赌到期。按照恒大集团与战略投资的对赌协议约定，恒大地产应在2020年1月31日前实现借壳上市。不然，将由恒大集团全资子公司凯隆置业回购战投持有的股权，对价为1300亿元本金加137亿元分红，同时许教授还提供了个人连带责任担保。虽然对赌后来延期了一年，但在2020年监管部门推出“三道红线”要求房企降有息负债的当口，恒大地产借壳上市的事还是遥遥无期，眼看2021年1月31日的大限就要到了，恒大集团和许教授的焦急心情可想而知了。截止2020年6月30日，恒大集团有息负债余额为8355亿元，涉及银行类金融机构128家，非银行类金融机构121家，另有大量境内外债券。如果恒大地产未在2021年1月31日前完成借壳上市，将偿还战略投资1300亿元本金外加137亿元分红，届时恒大地产现金流将断裂，从而引起银行、信托、基金等金融机构和债券市场的交叉违约，进而导致金融系统性风险；甚至还有204万业主的61.7万套商品房将面临工程烂尾或无法收楼的风险。
大家都还没有来得及分辨报告真伪。9月24日晚，恒大地产发布声明，称网上流传有关公司重组情况的谣言，相关文件和截图凭空捏造，纯属诽谤，已向公安机关报案了。
截图来自恒大集团官网公告
更神奇的是，9月29日，恒大集团发布公告称，恒大地产与1300亿元战略投资的863亿元战投方签订补充协议，战投方同意转为普通股权长期持有，且股权比例保持不变。剩余的437亿元战投中，恒大已经和155亿元的战投方谈判完毕，目前正在办理手续，另外的282亿元战投正在商谈中。按照恒大集团的说法，这一次全体战投方都出面力挺恒大，一致同意放弃要求回购及增加股份的权益转为普通股，充分说明战投方对恒大的经营管理与健康发展高度认可，对恒大的发展前景充满信心。这一系列的神操作，的确让人眼花缭乱，但这也是最好的结局了，恒大集团逃过了一劫。虽然暗中付出的代价外人不可得知，但也不得不佩服许教授审时度势的胆识和魄力。“近年来，房地产金融占比越来越高，这是不对的。”郁亮在公开场合曾表示，金融资源过多被房地产占用不是好事情，一个国家发展不能只靠房地产，应该有科技、基础服务、制造业等。地产行业在早期对国家经济建设、居民居住条件改善和家庭财富的积累做出了巨大的贡献。但是房地产的过度发展已影响到了中国经济的健康发展。除了挤占金融资源，让高新技术企业、高端制造业的发展缺乏资金支持外，同时房地产的高负债高杠杆还让银行、信托、私募等机构所谓的金融创新沉浸在大搞金融杠杆、多层嵌套和资金池等套利业务上，不但主动管理能力没有提高，反而使得金融系统的风险积聚，经不起经济的剧烈波动。高房价还会改变居民的财富思维和择业观念，都不愿意辛苦搞实业了，搞科研，搞制造业了，都想着借钱炒房赚快钱；把优秀人才都引导到地产和金融两个领域去，造成科技创新、制造业等领域的人才缺失。但是，我国经济发展已经从高速增长到了高质量发展的时期，经济的发展不能靠简单粗暴，毫无技术含量的房地产了，还需要科技创新和高端制造。尤其是中美贸易战后，中国经济面临的波动风险更大，房地产对经济的负面影响越来越凸显。抑制高房价，严控地产行业的高负债高杠杆，把金融资源和人才资源引导了科技创新和高端制造行业成为了监管的主基调。在这样的背景下，证监会自然不敢轻易批准一家大型地产企业在A股上市，去挤占留给科技创新企业的宝贵上市资源。其实，在过去的10年里，A股仅有绿地控股一家房地产企业在2015年借国企混合所有制改革的东风成功借壳上市。而绿地控股的股东中，上海国资委100%持股的上海地产集团及上海城投总公司两家企业就占股46.37%，说白了绿地控股是一家国有地产企业，借着上海国企混合制改革才赶上这趟列车的。其余的地产企业，不管是民企还是国企，在A股IPO或是借壳上市都没有得到证监会的批准，最终还是选择了港交所。恒大地产作为一家典型的大型房地产民企，如果没有特殊的背景，即使是广东省政府出面协调推动，也不大可能借壳成功。
恒大地产当年引入的战略投资1300亿元，占股36.54%，据此估算2016年恒大地产的投后估值为3558亿元人民币。目前，A股地产老大万科的市值为3122亿元，2019年净利润388.7亿，市盈率8.2倍；绿地控股的市值为775亿元，2019年净利润147.43亿元，市盈率5.6倍。如果恒大地产借壳成功，A股市值该为多少呢？就按万科和绿地控股的市盈率平均数6.9倍计算，2019年恒大地产的归母净利润为387.71亿元，那么恒大地产的市值大概为2676.20亿元。与2016年的投后估值3558亿元相比，如果恒大地产借壳成功，1300亿元战略投资转为普通股票账面至少浮亏25%。这也是部分战略投资能够接受转为普通股权的原因，至少战投方的账面上没有亏损。按报告所说，这将引起一系列的系统性金融风险。在这个节骨眼上，谁敢成为推倒中国房地产大厦的罪魁祸首呢？那么战投方还可以选择让许教授回购或者把凯隆置业再转让50%的恒大地产的股权给战投方。1300亿元现金相信许教授一下子是拿不出来的；如果再转让50%股权给战投，战投的在恒大地产的占股将为54.81%，凯隆置业的占股仅为45.19%。这才是问题的关键。
相信恒大集团已经与战投方博弈过好多次了，对战投方进行各个击破，有些战投选择退出，有些战投选择转股。选择退出的多数是金融机构的资金，选择转股的多数是恒大集团的上下游供应商。对于退出和转股的相信都有相应的安排，具体细节就不展开了。
一是2002年之前的土地红利阶段，拿到地就容易赚钱；二是招拍挂之后的金融红利阶段，需要更多的资本市场和金融支持才可以买更多的地；“三道红线”之后，金融红利时代已经划句号，房地产行业将进入管理红利时代。
从恒大集团与战投签署的协议看，虽说是战投，但其实是一桩有兜底的股权投资，更接近优先股投资。这次把优先股转换成普通股权投资，达到了降负债降杠杆的目的。纵览恒大集团的融资模式，经历了从传统的银行贷款、信托基金等债务融资、到公开市场发债；面对行业调控压力，后来选择了有权益性质的永续债；再后来鉴于舆论压力引进战投，选择有偏权益性质的优先股替换了永续债，现在又用普通股权替换了优先股。这是中国地产行业资本结构变化趋势的典型案例。
恒大集团也曾在年报上谈到，将由以往高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”发展模式向低负债、低杠杆、低成本、高周转的“三低一高”发展模式转变。中国地产行业的发展模式真的要变了，将进入“低负债、低杆杆”的管理红利时代。低负债低杠杆意味着地产企业的资本结构中，债务资本比例降低，权益资本比例提高。这不仅表现在集团公司层面，也表现在项目公司层面，都需要引进权益资本。这对从事财富管理的机构来说，将是一次真正的地产股权投资机会的来临。对银行理财、信托公司、券商资管、私募地产基金等财富管理机构的业务转型都是一次行业机会。其实，自从“三条红线”以后，地产行业对接受金融机构、私募机构和社会资本的股权合作的意愿加强了很多。从债权投资转向股权投资，对财富管理机构来说，不仅仅是业务复杂度增加了，管理模式从粗放到精细；更是一次经营理念、业务模式、人才结构和投资者教育和服务模式的转变过程。转型的过程也许会很痛苦，但这是趋势，也是监管部门鼓励的方向，没有太多的选择，转型成功才会有更大的发展机会。那么对财富管理从业者来说，这意味着什么？值得大家思考。
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