新“国九条“重磅出台，券商机构如何解读？

4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》。时隔十年后，国务院再度出台资本市场指导性文件，提振市场信心。

新“国九条”出台的意义和政策方向有哪些？将起到哪些引领性作用？下一波市场趋势在哪里？综合中信建投、中金公司、海通证券等十家券商的宏观策略观点，希望能给大家答疑解惑。

信建投政策研究团队认为，新“国九条”总体基调“严字当头”，发行上市严把准入关，持续监管提升上市公司质量，退市监管应退尽退，引导证券基金机构回归本源，加强交易监管增强资本市场内在稳定性，树立“长钱长投”导向，统筹发展“五篇大文章”、资本市场改革、对外开放，加强法治建设打击违法犯罪。

政策亮点方面，此次新“国九条”在通稿中提到两个“大幅提升”，表明程度之深，意义之重。

一是大幅提升违法违规成本。这一表述与通篇严的基调相吻合。措施上，通过不断强化资本市场法治建设，加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度。新“国九条”明确，后续将出台一系列具有较高法律层级的法律法规，包括推动修订证券投资基金法。出台上市公司监督管理条例，修订证券公司监督管理条例，加快制定公司债券管理条例，研究制定不动产投资信托基金管理条例等。

二是大幅提升权益类基金占比。新“国九条”明确，要推动中长期资金入市，将社保基金、基本养老保险基金、企业年金、个人养老金、银行理财、信托资金等增量资金入市，承接产品即为权益类基金，包括主动权益类和被动权益类。此外，通稿中指出，“建立交易型开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展”，因此加快被动权益类基金的进入和规模增长是可能的政策意图之一，也符合长期大型资金惯常的投资偏好。

该团队表示，第三次“国九条”是对前两次的历史承继，是对当前资本市场现状的新指示。前两次“国九条”发布后，A股市场均迎来大幅上涨，此次“国九条”可能助推市场走出慢牛。 

海通证券首席经济学家荀玉根表示，新“国九条”是继3月15日证监会发布四项文件后的又一大资本市场重大政策，提出了未来5年、2035年和本世纪中叶资本市场发展目标，为资本市场改革指明方向和路径。

新“国九条”围绕完善发行上市制度、强化持续监管、健全退市制度等多方面提出系列政策，进一步把好上市公司“入关口”、畅通“出关口”，推动上市公司提升投资价值。上市制度方面，意见进一步完善发行上市制度、强化发行上市全链条责任、加大发行承销监管力度。预计发行上市制度将升级迭代，从源头提升A股上市公司质量。 

持续监管方面，新“国九条”就强化信息披露和公司治理、加大分红、完善减持规范等方面为上市公司市值管理提供指引。持续监管能够有效净化资本市场发展生态，增强资本市场吸引力。比如，2022年A股分红持续性与发达市场仍存在一定差距，A股连续10年分红上市公司占比为31%，低于美（44%）、日（76%），政策引导下A股分红比例有望提升。 

促进新质生产力发展方面，荀玉根认为，当前我国经济发展动能正从要素投入加速向创新驱动转变，重研发、轻资产的科创企业发展需要资本市场为其提供畅通的投融资渠道，其中直接融资作用重大。以社融存量衡量，2022年股票、债券等直接融资方式在美国非金融企业融资结构中的占比达66%，而我国仅为17%、其中股市融资仅占4%。

未来应进一步完善资本市场制度建设、加强多层次资本市场联动，推动融资结构从间接融资向直接融资的转变，建立“科技-产业-金融”良性循环，引导资源向科创领域集聚，助力科创企业发展和产业结构升级，服务实体经济高质量发展。

中金公司研究部首席国内策略分析师李求索认为，本次《意见》分为九个重要方向，新提法、新亮点较多。建议关注以下领域：

一是在总体要求上，提出未来5年基本形成资本市场高质量发展的总体框架。

二是严把发行上市准入关方面，关注上市环节趋严，如提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准；明确上市时要披露分红政策；强化新股发行询价定价配售各环节监管。

三是严格上市公司持续监管方面，关注分红监管的强化，如对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示；推动一年多次分红、预分红、春节前分红等。制定上市公司市值管理指引。

四是加大退市监管力度方面，关注收紧财务类退市指标、进一步畅通多元退市渠道、进一步削减“壳”资源价值、加强并购重组监管、严厉打击违法行为等。

五是加强证券基金机构监管，关注支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力等。

六是增强资本市场内在稳定性方面，关注交易监管加强、健全预期管理机制等。

七是大力推动中长期资金入市方面，关注发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比；推动指数化投资发展；提升企业年金、个人养老金投资灵活度；鼓励银行理财和信托资金提升权益投资规模等。

八是进一步全面深化改革开放，包括着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章；推动股票发行注册制走深走实；稳慎有序发展期货和衍生品市场；拓展优化资本市场跨境互联互通机制等。

九是推动形成促进资本市场高质量发展的合力方面，包括深化央地、部际协调联动。落实并完善上市公司股权激励、中长期资金、私募股权创投基金、不动产投资信托基金等税收政策，健全有利于创新资本形成和活跃市场的财税体系等。

中国银河证券首席经济学家、研究院院长章俊介绍，第一次“国九条”重在推动资本市场发展，第二次“国九条”重在保护中小投资者利益，本次“国九条”重在加强监管与防范风险，以实现发展范式向高质量的转变。

从资本市场建设进程看，2004年出台“国九条”时中国的资本市场还很弱小，面临市场长期低迷的困境；2014年“国九条”颁布时中国股市规模位居世界前列，但高波动风险暴露出制度建设落后于经济基础的问题；本次以国务院定调出台新“国九条”旨在推进我国资本市场向高质量发展转变。

对于后市，章俊认为，“国九条”是资本市场发展的纲领性文件，其内容具备原则性，短期内能够起到提振投资者信心，稳定未来发展的预期的作用，但市场的真正企稳与反弹仍需观察各项政策措施的落实及成效。整体而言，中国经济长期向好的基本态势不会改变，外部环境仍在等待欧美国家集中释放流动性，仍维持A股市场震荡向上格局。

申万宏源研究策略首席分析师傅静涛指出，2024年文件名为《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，加强监管防范风险摆在第一位。这是继2023年股市走弱、2024年初波动放大以来，政策的一次全面思考和布局，意在推动解决资本市场长期积累的深层次矛盾。

本次“国九条”政策凸显全流程、全主体、全链条理念，聚焦两大部分内容：一是强化上市公司发行端，上市后价值管理端，退市端的全流程监管。二是以强化证券基金市场机构的监管，推动市场机构功能建设。

政策首先强调“处理好功能性和盈利性关系”“积极培育良好的行业文化和投资文化”“加强交易监管”，其次才是布局“大力推动中长期资金入市”“持续壮大长期投资力量”。强化机构监管是首要目标和举措，以此为基础，监管引导市场机构向有利于资本市场高水平建设、长期资金壮大的方向发展。机构不是不能发展，而是要在规范经营的基础上，向政策引导的方向发展。

傅静涛提到，监管的变化，不仅是对历史经验和总结的反思与纠偏，也是对未来新趋势方向的引导。监管思路已经从“建制度、不干预、零容忍”，向“强监管、防风险、促高质量发展”转变。高股息正在成为一种思潮，而管理层推动资本市场法制化建设，与市场偏好（规模体量较大的底仓资产），公司治理优化趋势（高质量治理、高质量回报、高质量并购）共振，可能是下一波趋势行情的线索。

天风策略政策吴开达团队认为，年初至今，“严监管”主基调明显，对于新“国九条”已做出指引和铺垫。新“国九条”从上市准入、上市公司监管、退市监管、从业机构监管、交易监管等9个方面展开，包含涉及的范围较广、措辞偏强硬。

总体要求方面，新“国九条”提出必须全面加强监管、有效防范化解风险，稳为基调、严字当头，确保监管“长牙带刺”、有棱有角；未来5年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。

吴开达团队称，2004年与2014年的“国九条”都在股市处于低迷期间发布，并且对未来一段时间内资本市场发展有着引领性作用，A股市场也均进入牛市。新“国九条”以及后续配套细则的落地，有助于资本市场整肃乱象，重塑价值，增强资本市场的内在稳定性，上市公司质量有望进一步提升；资金结构更合理，基础制度更完善，市场调节机制更有效，专业服务更优质，监管执法更严格，A股也能更好支持实体经济与回报投资者。

平安证券策略点评称，此次出台的《意见》是国务院继2004年、2014年两个资本市场“国九条”之后，第三次出台的资本市场指导性文件，充分体现了高层对于资本市场的高度重视。 

政策方向上，聚焦四点：

一是提升上市公司投资价值，从严把上市关、严格持续监管、加大退市监管力度三方面发力。

二是大力推动中长期资金入市，加强交易监管，增强资本市场内在稳定性。

三是加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强。

四是强调部门协调和政策协同，支持新质生产力发展，推动形成促进资本市场高质量发展的合力。

展望后市，我国资本市场高质量发展在加快推进，政策部署和落实也将持续推进，一方面从市场准入、退出、持续监管方面入手提高上市公司投资质量，另一方面加大资金和交易层面监管改革，加大中长期资金入市，加强交易监管，增强资本市场内在稳定性。长期改革发展之下，资本市场回报率有望长期提升。

中长期建议关注三条主线：

一是受益于分红改革及稳定回报的红利策略，关注分红水平占优（煤炭/银行/石油石化）或分红有提升空间的板块和企业。

二是受益于提升上市公司质量政策下分化的经营稳健且良好治理的上市公司大盘白马。

三是联动新质生产力发展，受益于可期成长性发展的数字经济TMT、先进制造以及生物医药。 

开源证券副总裁兼研究所所长孙金钜认为，新“国九条”的出台充分体现了我国对资本市场建设的高度重视，明确了我国资本市场中长期的发展目标。新“国九条”的推出对加快建设安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，以资本市场自身的高质量发展更好服务经济社会高质量发展的大局具有重要意义。

在谈及如何看待严把发行上市“入口关”和严格上市公司持续监管方面，孙金钜认为，《意见》再次明确要提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准，并将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行上市负面清单，有助于进一步提高新上市公司的整体质量。

其次，《意见》进一步压实交易所审核主体责任、发行人第一责任和中介机构“看门人”责任，有助于从源头解决欺诈发行等违法违规问题。再次，《意见》强化新股发行询价定价配售各环节监管，有助于进一步提升新股定价合理性。三方面发力严把发行上市准入关，有利于整体上市公司和资本市场的高质量发展。 

华创策略姚佩团队认为，新“国九条”坚持系统思维、远近结合、综合施策，与证监会会同相关方面组织实施的落实安排，将共同形成“1+N”政策体系。“1”就是《意见》本身，“N”就是若干配套制度规则。 

严把发行上市准入关+严格上市公司持续监管+加大退市监管力度，资本市场投融资天平向投资端倾斜。《意见》指出进一步完善发行上市制度，提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准；严格再融资审核把关。IPO和再融资难度提高，对监管和审核的要求进一步提高。

此外，文件要求严格上市公司持续监管，严格规范大股东尤其是控股股东、实际控制人减持；强化上市公司现金分红监管，对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。

退市机制方面，文件强调建立健全不同板块差异化的退市标准体系；收紧财务类退市指标；完善市值标准等交易类退市指标；完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度。

姚佩团队认为，资本市场基础制度建设的天平未来可能进一步向投资端倾斜，股市为全民创造财富效应功能有望进一步提升。

华金证券研究所所长助理、首席宏观分析师秦泰认为，此次“国九条”将一段时间以来证监会持续强化的“建设以投资者为本的资本市场”、监管要“长牙带刺”有棱有角、突出“强本强基”和“严监严管”等要求进行了全面系统化和完整性的阐述，为未来一段时间建设安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场指明了清晰的监管政策方向。 

在秦泰看来，严把发行上市“入口关”，从源头做起，对拟上市公司经营、财务绩效、承销保荐、上市标准、估值、利润分配和小股东保护等各个环节全流程查缺补漏，全面升级监管，维护资本市场良好的发行秩序和生态，从源头提振投资者对资本市场的长期信心和获得感。

在新“国九条”明确提出“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”的背景下，秦泰建议加大力度鼓励真正意义上的现代化资产组合类公募产品的设计和发行，通过大幅提升金融产品设计和运作的专业性，有效提升居民投资的单位风险收益率。

资料来源：公开信息

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