量化指增策略集体翻车的背后

近期，量化私募迎来了“至暗时刻”，多家百亿量化私募在春节前短短一周内遭遇了10%以上超额回撤，诸多量化大厂业绩惨淡。

一家头部券商公布的托管数据显示，2月5日至2月8日，纳入监测的十余家百亿级量化私募旗下中证500指增策略产品超额收益均为负数，启林投资、卓识基金、九坤投资等量化巨头当周超额收益回撤超10%。

中证1000指增策略产品同样损失惨重，截至春节前最后一个交易日，多家百亿私募旗下中证1000指增策略产品当周超额回撤也超过10%。

业绩的集体翻车，暴露出量化私募在模型设置、因子迭代、风控管理等方面存在的普遍问题和风险，包括指增策略同质化，小市值风格极致暴露等。

对此，多家头部量化私募密集发布产品运作说明，向投资者致歉，并表示后续会继续做好策略模型的细节优化，坚持自身对风控的要求。对于量化私募来说，此次市场波动是考验亦是重新思考风控的契机。

近日，某头部券商的一份最新托管数据显示，2月5日至2月8日，该机构监测到的十余家百亿级量化私募旗下中证500指增策略产品跑输中证500指数。

截至春节前最后一个交易日，启林投资旗下500指增产品超额回撤超过12%；量化巨头幻方量化旗下500指增产品当周超额回撤超过11%。加之前一周的大幅回撤，今年以来该产品回撤较长时间在18%以上。

卓胜私募等其他多家百亿量化旗下500指增产品节前最后一周超额回撤也在10%以上，灵均投资则在9%以上。

不仅是中证500指增，中证1000指增策略和量化选股策略的业绩表现也不理想。

托管数据显示，2月5日-2月8日，纳入该机构监测的卓识基金、九坤投资旗下中证1000指增策略跑输指数超10%。盛冠达股票量化2号私募证券投资基金单周（2月5日至8日）跌幅更是接近24%，在此前一周（1月29日至2月3日），该产品净值单周跌幅也超过20%。

另外，拉长时间看，今年以来多家量化巨头业绩“掉链子”。

行业数据显示，截至2月8日，幻方500指数增强欣享21号私募证券投资基金和幻方1000指数增强欣享2号私募证券投资基金今年以来回撤超20%。稳博1000指数增强1号私募证券投资基金同期回撤达24.29%，灵均中泰量化30专享领航8号私募证券投资今年以来回撤更是高达29.83%。

事实上，早在2021年四季度，量化私募就曾因市场风格切换而出现了集体回撤，因此很多头部机构对于风格暴露相对谨慎。为何在近期的市场波动中，量化策略的风控仍会“失效”呢？

一位百亿级私募人士坦言，风控体系的搭建主要依赖于历史数据规律，对非市场等宏观因素可能引起的风险没有充分考虑。以市值为例，量化一般会在持有一定大市值股票的同时，持有一定小市值股票，来对冲市值风格风险。但春节前夕，大量资金集中买入中证500ETF和中证1000ETF，市场的风险已经变成了是否持有足够多的成分股。也就是说，一旦持有的中证500和中证1000指数成分股不够高，那么就会带来巨大的超额回撤。

一位私募研究员也表示，去年小微盘股行情极致演绎下，很多中证500和中证1000指增产品持仓更加偏向指数成分股以外的小市值标的。但由于短期内的风险事件暴露，大量的资金抛售这类小市值股票，转而持有中证500和中证1000指数成分股，造成小市值板块的流动性挤兑。在这种极端行情下，很多小微盘股风格暴露较大的私募回撤显著，即便是风格暴露适中的量化策略也面临一定超额回撤。

而中证500和中证1000指增产品是各家量化私募在近几年重点推广，规模占比最高的产品，各家量化私募在指增策略上大同小异，持仓高度集中在小市值板块。一旦市场风格快速切换，如果策略调整不及时，遭遇集体业绩大幅回撤在所难免。

多家头部量化私募在产品运作说明也分析了业绩大幅回撤的原因。

龙旗科技在其产品运作说明中表示：春节前的走势是过去十多年从来没发生过的情况，也导致原有的风控体系无法起到控制超额回撤的效果。在这种市场环境下，只有把选股域限制在成分股内，才能起到控制回撤的效果。但我们在2月5日至7日一直坚持没有人工干预模型的选股域，导致公司产品的超额出现了较大回撤。

幻方量化表示：近期幻方产品超额回撤较大，主要原因是面对不同环境策略应对不理想，面对短期极端市场未表现出较好的适应性，基于全市场选股构造的投资组合与指数差距较大，形成了明显的超额回撤。回撤暴露出策略在因子迭代、风控管理等方面尚需优化。

灵均投资也向投资人致歉称：2024年春节前两周时间，市场短期经历了巨大的波动与前所未有的挑战，雪球的敲入、短期的风格极致反转以及基差的急速收敛等轮番上演，在短期非正常的市场环境中，灵均投资模型遭遇到了重大的冲击。其表示，经过反思，此轮旗下产品回撤主要是中证500、中证1000成分股内配置不足导致。

卓识基金发布的运作情况说明，更细致地分析了量化行业普遍回撤的共性原因和卓识超额回撤的具体原因。

卓识基金表示：整体来看，在A股现有存量博弈的市场中，伴随着大量资金集中买入宽基ETF，多空力量失衡加剧了市场中流动性的转移；叠加股指期货基差走阔，中性策略均有减仓动力，这也加剧了量化行业的减仓，进而加剧踩踏。此外，全市场雪球产品大量陆续敲入、DMA杠杆资金的持续退出等也会造成影响，打破了数据维度的长期逻辑，市场定价进入无序状态，进而造成回撤。

对于卓识超额回撤的具体原因，卓识基金同样认为，是由于策略持有的股票并非中证500和中证1000的成分股。其表示，此前风控体系主要依赖于历史数据规律，对非市场等宏观因素可能引起的风险并未充分考虑。例如，过往通过市值加权来控制组合敞口暴露，在持有一定大市值股票的同时，持有一定小市值股票，理应可以通过同时持有大小市值股票的方式对冲市值风格风险来保持中性。但节前两周，市场的风险已经变成了是否持有足够多的成分股，放大了成分股持股这一风险因素的影响。

面对节前的风控“失效”，诸多头部私募已经有所行动，普遍调整策略模型。

对于后续优化方向，幻方量化表示：公司在春节前一周已收紧了整体风控，防止小市值股票出现极端流动性危机时对于投资组合的冲击，并在每个交易日分析模型表现，持续进行优化，相信市场会逐步回到正常的轨道，策略模型也会恢复正常。

灵均投资表示：后续会重点提升成分股内的模型预测水平，目前模型整体风控收紧，多头端各项风控指标已经调整到了0.3个标准差之内。此外，会继续加强模型迭代，增强股票预测能力，做好策略收益与风险的平衡。

卓识基金表示：在风险控制方面，在春节期间上线了控制宏观风险的子模块并对A股本土化特点做了许多延展，即尽可能做到数理规律和A股特色的平衡；在超额收益挖掘方面，坚持并进一步分散超额来源，控制持仓分布、多方法论和多交易频段来拓展低相关的超额收益来源，两方面优化的效果将在最大程度上减少上述尾部风险冲击，新版本已在春节后上线。

九坤投资也表示：将对策略进行调整和应对。在极端行情发生后，基于国内和海外类似行情的历史经验，结合自身的风险控制情况，在极端风险防范和长期模型效果之间选择了相对平衡的解决方案。

世纪前沿也表示：通过对近期市场情况的分析和观察，公司判断一方面风控模型会一定程度上低估市场现有风险，另一方面量价类Alpha也面临不友好的运行环境，所以公司对风控模型做出了调整，适当地收紧了模型的波动率约束。通过中心化的管理模式，以上调整得以迅速地反映到了各个产品线上，使得超额回撤保持在相对可以接受的范围内。

卓识基金也称：针对多种极端行情下的风控优化问题，研发团队在春节期间进行了高强度的策略迭代开发，完成了中证500指增、中证1000指增、市场中性策略的策略升级，并已在春节后第一个交易日开始上线。同时，投资者持有的卓识量化产品已经发生了净值回撤，在净值恢复前，基金并不收取任何业绩报酬。

“我们在2月7日下午评估当前的行情过于极端，出于风控的考虑不得已收紧了一部分的选股域，同时对风格因子做了非常紧的约束。考虑到目前小票的流动性危机暂时得以解除，我们已经重新放开了选股域的限制，希望通过策略的运行能尽力修复前期的回撤。而且我们会吸取这次教训，更加灵活地去预判市场的极端情况，主动及时地去做调整，避免再次出现这种被动的操作。”龙旗科技近日也透露了其策略层面的具体操作。

资料来源：公开信息

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